在证券虚假陈述纠纷案件中，投资者的实际损失受种种因素共同影响，而如何确定投资者损失，也成为了业界、学界争论不休话题，2022年01月21日发布的《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（以下简称“《赔偿规定》”）对如何计算投资差额损失进行了进一步释明。

《赔偿规定》第二十七条：在采用集中竞价的交易市场中，原告因虚假陈述买入相关股票所造成的投资差额损失，按照下列方法计算：

（一）原告在实施日之后、揭露日或更正日之前买入，在揭露日或更正日之后、基准日之前卖出的股票，按买入股票的平均价格与卖出股票的平均价格之间的差额，乘以已卖出的股票数量；

（二）原告在实施日之后、揭露日或更正日之前买入，基准日之前未卖出的股票，按买入股票的平均价格与基准价格之间的差额，乘以未卖出的股票数量。

基于以上规定，设定更正日之后、基准日之前卖出的股票数量为A，基准日之前未卖出的股票数量为B，可以得出投资差额损失计算算式如下：

投资差额损失=A×（买入均价－卖出均价）＋B×（买入均价－基准价）

在上述算式中，A、B的具体数值由实施日、揭露日确定，卖出均价的具体数值由揭露日、基准日确定，基准价的具体数值由揭露日、基准日确定，以上数值的确定均有《赔偿规定》中的相关规定作为依据，但《赔偿规定》唯独没有规定如何计算买入均价，这也导致了实务中剧烈的观点冲突。

实务中，被法院采纳的买入均价计算方法主要有以下五种（以下所称“前股”均指“实施日后揭露日前买入的股票”）：

（一）算术平均法

算式：买入均价=前股总价÷前股总数

（二）实际成本法

算式：买入均价=（前股买入总价－前股卖出总价）÷（前股买入数－前股卖出数）

（三）移动加权平均法

移动加权平均法系指从实施日后把每次买入行为与下一次的买入行为进行加权计算，得出的结果再与下一次的买入行为进行加权计算，一直计算到揭露日前最后一次买入行为，得出买入均价。

（四）先进先出法＋算术平均法

先进先出法是指每次发生股票买卖行为时，认为已经被卖出的股票未受到虚假陈述行为的影响，不予计算，只从揭露日后的持股数量倒推获取股票数量的前行为，再通过算术平均法得出这些受虚假陈述行为影响的股票的购入均价。

（五）后进先出法＋算术平均法

后进先出法则是推定最近买入的股票最先卖出，以最近买入的股票价格作为卖出成本价，剩余部分的买入均价按算术平均法计算。

算术平均法简单粗糙，除了有利于司法工作人员开展工作以外并无其他优点。对于股民而言，遭遇一次因虚假陈述行为造成的股价下跌有可能就会承受倾家荡产的结果，司法工作人员理应对其损失详尽分析，以求公正。

笔者认为实际成本法、移动加权平均法亦不太公允，在揭露日前，股票价格未受虚假陈述行为实际影响，其价格主要受市场影响波动，也即是说，在揭露日前投资者赚钱或赔钱其实是与虚假陈述行为没有关系的。但如果使用上述方法计算购入均价，那么对于之前因股票买卖行为亏损的投资者而言是利好的，但对于之前因股票买卖行为获利的投资者而言是不利的，无论是利好结果还是不利结果，都是会影响对投资差额损失的准确厘定，所以笔者亦对此计算方法持反对态度。

在证券市场中，半仓投资法等投资方法是很多投资者选择使用的投资方法，有一部分投资者持股数量长时间保持稳定，但期间多个交易日出现交易行为。

对于该部分投资者而言，更能反映其持股成本的应是其第一次购入该股票的成本，对于此种情况，选用先进后出法更能反映真实的投资差额损失。

随着我国证券市场的不断发展，监管能力的不断加强，证券虚假陈述责任纠纷可能会成为频发的纠纷，笔者认为司法工作人员应更为慎重地考虑投资差额损失的计算方法，以切实维护投资者的合法权益。

希望本文也能给其他律师同行提供微薄参考，感谢房咨汝老师对本文的指导与支持。

供稿 | 梁子奇

编辑 | 罗   黎

审定 | 钱   敏