1、观点一：对赌协议条款无效。

对赌无效观点认为对赌协议是明股实债，表面上是股权投资，实际上属于借贷关系。对赌协议中约定固定的回报，违反公司法利益共享、风险共担的基本原则，属于法律的“保底条款”。业绩补偿条款一般约定固定的回报，但根据公司法的规定，分配利润的前提是公司有利润，在利润不确定的情况下对投资收益保底或约定固定收益违反了公司法的规定。而股权回购条款违反公司法对于股权回购的规定，不属于法定的回购情形。对赌协议违反公司法同股同权、分担风险的原则，损害其他股东的合法权益。对赌协议对于私募投资机构而言是旱涝保收，违反了商事活动等价有偿、风险与收益相对等的原则，有损商业交易秩序。近日，上海二中院对国内首例上市后对赌协议效力认定案作出生效判决，认定在公司股权投资交易中，与二级市场股价挂钩的上市后回售条款无效，该案为对赌协议无效又提供了一个参考范例。

2、观点二：对赌协议条款有效

对赌协议是双方当事人真实的意思表示，符合意思自治原则，是对于投资人、公司股东利益保护的最佳安排。对赌协议符合契约自由、鼓励交易的商法精神。对赌协议有助于公司融资，有助于解决投资人与融资方信息不对称、道德风险等问题，对赌协议广受市场的接受。

3、观点三、对赌协议因对赌的对象不同效力不同

对赌第一案甘肃富海案认为投资方与目标公司对赌无效而与股东对赌有效，因为投资方与目标公司对赌会损害其他股东和债权人利益，而与股东对赌符合意思自治、诚实信用原则因而有效。华工案则认为公司法并未禁止与公司对赌，因为公司可以回购股权，有限公司在履行法定程序后回购公司股份不会损害股东及债权人的利益，也不会违反公司资本维持原则。仲裁机构认为对赌条款是各方当事人的真实意思表示，是私募股权投资领域常见的商业模式和交易安排，不违反任何禁止性法律规定和社会公共利益，应为合法有效。

4、观点四：对赌协议不存在法定无效事由则对赌协议有效。

《九民纪要》认为投资方与目标公司订立的对赌协议若不存在法定无效事由的情况下，目标公司仅以存在股权回购为由或者金钱补偿约定为由，主张对赌协议无效的，人民法院不予以支持。九民纪要将资本维持和禁止抽逃资金的规定与合同效力分别处理，符合法院对于合同效力的态度即尽量使合同有效。九民会议纪要一定程度上肯定了对赌协议的效力，平衡了投资方、融资方、债权人、股东之间、公司之间的利益。

5、观点五：目标公司对与股东签订的对赌进行保证担保的效力。

目标公司为股东对赌义务承担连带责任的效力还存在不同的裁判观点，因此司法实践既存在有效的判决，也存在无效的判决。判决公司担保有效的如前文提到的“翰霖案”；判决担保无效的如通联资本管理有限公司诉四川久远新方向智能科技有限公司、成都新方向科技发展有限公司与公司有关的纠纷案，在该案中，法院认为担保未经股东会决议同意，因此担保无效，但对于连带责任条款双方存在过错，所以久远公司对不能清偿部分承担二分之一的赔偿责任。

6、观点六：未经审批的对赌协议或股权回购协议的效力。

    在私募股权基金投资国有公司或者外资企业，因为国有企业涉及报批、评估等国有资产管理法律规定，外资企业股东变动涉及外商投资主管部门审批等问题，因此，对于未经审批股权回购的有观点认为是无效的，也有观点认为因未经批准所以不生效。

1、投资方要认认真真做好尽职调查。

对于投资方而言，尽职调查是个必不可少的程序，但不少投资方将尽职调查当作一个形式，甚至有些个人投资者根本就没有尽职调查的概念，脑袋一拍几个亿就投了。笔者在私募投资者领域参与的数起维权案例发现很多个人投资者根本就不做尽职调查，以至于很多项目都是虚假的或者违法的。无数案例证明很多问题其实在尽职调查环节可以发现，投资失败率居高不下的根本原因是投资方对尽职调查不够深入，把所有赌注押在对赌协议上，好像有了对赌协议就万事大吉。所以在投资之前，建议聘请律所、会计事务所等中介机构对目标公司进行深入全面的尽职调查，了解目标公司的真实情况和价值后再决定投资，绝不能以对赌协议代替尽职调查。

2、根据法院与仲裁的不同特点选择合适的争议解决机制。

不管是与公司对赌还是与股东对赌，仲裁机构更尊重当事人之间的契约自由、意思自治以及合同约定。法院当然尊重当事人的意思自治以及合同约定，但法院考虑资本维持原则和保护债权人合法权益原则会多点，平衡投资方、公司债权人、公司之间的利益，考虑社会示范效应对相关方的影响。所以，私募投资机构、个人投资者、目标公司及目标公司股东要根据仲裁与法院不同特点以及个人的目的来选择争议解决机构。

3、对赌对象选择股东、实际控制人，选择目标公司对赌要慎重。

选择对赌的对象要考虑到对赌协议无效所带来的后果，虽然现在法院、仲裁机构对于投资方与目标公司股东对赌合法有效已经没有争议，但对于投资方与目标公司的对赌还存在争议，而且民九会议纪要规定了投资方要求目标公司回购，目标公司必须依法先完成减资程序。《公司法》规定减资程序要经股东会决议，在投资方与目标公司及股东就回购无法达成一致从而导致诉讼的情况下，要求就该事项召开股东会基本很难实现。召开股东会属于公司自治范畴，司法一般不介入，所以即使对赌协议有效投资方也很难通过减资退出，对于目标公司的现金补偿也是同理，股东进行利润分配需要经股东会议决议。因此，所以在签订对赌协议时，建议与投资目标公司的股东、实际控制人进行对赌，目标公司进行担保，担保严格按遵循公司章程的规定。

4、条款设定双向对赌。

对赌协议条款尽量设定双向对赌，避免单向对赌，如果目标公司达到预期的利润或者对赌目标，则给予奖励，如果达不到，则目标公司或股东给予投资者补偿或回购，如果只是目标公司或者股东承诺单方保证业绩而没有相应的奖励，投资机构旱涝保收，则容易被认定显失公平。

5、对赌协议要设定弹性条款。

公司经营过程中充满各种宏观和微观的风险，要兑现对赌协议中承诺的利润增长率，从实践来看难度非常大。特别是在疫情暴发三年，很多业绩承诺根本无法实现，所以法院提出要对受疫情影响的对赌协议纠纷根据公平原则来进行裁判。在对赌协议中，对于出现普遍的市场下滑、金融危机、疫情影响的时候，给予目标公司的业绩实现给予一定的缓冲期，避免出现对赌失败导致诉讼或仲裁，导致投资方与融资方双输的局面。

6、理性设定业绩目标。

谨慎评估公司未来的盈利能力，合理设定对赌协议中公司未来的业绩目标。对于目标公司和股东而言，签订对赌协议的时候要冷静而理性地进行业绩承诺，合同一旦签订，变更的可能性比较小，所以不能为了融资而盲目地夸大业绩进行不切实际的承诺。建议签订对赌协议前，看看对赌协议失败的案例，一旦对赌失败，很可能丧失公司的控制权。

7、对赌协议组合设定财务指标与非财务指标，着眼于长远利益，培育公司发展后劲。

公司管理层应借助私募股权资本的力量，完善公司治理，夯实基础，提高公司的核心竞争力，增强公司抵御风险和竞争获胜的能力，目标公司可以争取在对赌协议中，组合设定财务指标之外的其他有利于公司长远发展的软性指标，比如市场占有率、行业排名、KPI、用户人数、产量、产品销售量、技术研发、高质量的发明专利或者新产品的研发等指标，降低单纯对财务业绩的要求，避免为获取短期的高收益竭泽而渔。

8、上市递交资料前中止对赌协议

《监管规则适用指引——发行类第4号》中4-3对发行人的对赌协议要求：投资机构在投资发行人时约定对赌协议等类似安排的，保荐机构及发行人律师、申报会计师应当重点就以下事项核查并发表明确核查意见：一是发行人是否为对赌协议当事人；二是对赌协议是否存在可能导致公司控制权变化的约定；三是对赌协议是否与市值挂钩；四是对赌协议是否存在严重影响发行人持续经营能力或者其他严重影响投资者权益的情形。因此，在签订对赌协议时，建议目标公司与投资者约定目标公司在向交易所提交申报材料时，相关的对赌协议效力终止，以免影响上市。

9、创始股东或者大股东要确保公司的控制权

 在太子奶、雷士照明、俏江南等诸多案例当中，创始股东最终都失去了对公司的控制权。因此，在对赌协议当中，被投资企业及大股东应当保持对公司的控制权。具体的方法：（1）目标公司的法定代表人必须由大股东或者控股股东担任（2）对于公司的股权比例要控制一定的比例范围内，投资人无论如何股权比例都不能超过创始股东。（3）对于董事会的席位要保持半数或以上，保持对董事会的控制权。

10、谨慎选择离岸公司实施对赌协议

实践中，很多对赌条款在中国法律环境下很难实施，比如同股不同权、领售权、可转换证券、优先分红、优先清算等条款，这些都属于域外离岸公司所在地法律允许使用的工具。在丧失公司控制权的案例中，如太子奶、俏江南、永乐等案例中，基本都设立离岸公司。离岸公司自由宽松的公司法律制度对于私募投资机构来说有先天的优势，特别是国际投资机构对于其法律经过多年的实务操作已经非常熟悉，大部分国内民营企业对于域外法律一知半解，而且用我们传统的思维方式去理解域外的法律。所以对于选择利用离岸公司平台实施对赌协议一定要熟悉并理解法律并严格遵守双方的签订的合同。

11、引进投资方以后要规范财务制度、合法合规经营，避免刑事法律风险。

民营企业财务不规范具有一定的普遍性，特别是大股东或者老板将公司与私人财产混同、公账私账不分，挪用公司的钱很随意。引进投资者后，如果随意的使用、挪用公司的资金，很容易产生刑事法律风险。特别是对赌失败后，投资方无法退出，投资方会对目标公司财务进行严格的审计、调查，新账旧账一起算。一旦发现有公司股东、高管有挪用公司资金、侵占公司资金行为，投资方可能会提起刑事控告。因此公司引进的新的投资者后，不能随意挪用、侵占公司资金，也不能进行虚假的交易合同套取公司资金，必须做到合法合规经营，否则随时有可能有刑事法律风险。最典型的案例就是真功夫案与雷士照明案，创始股东均被判刑十多年，教训非常惨痛，希望公司创始股东一定要吸取教训。

12、要及时行权

对于对赌协议中的股权回购条款，主要存在两种观点：一种观点认为股权回购属于请求权，因此适用民法典关于诉讼时效的规定，超过诉讼时效则丧失胜诉权；第二种观点认为回购权属于形成权，适用除斥期间的规定，在合理期限内不行使，则丧失权利。为保护承担回购义务一方的合理信赖以及避免权利长期处于不稳定状态，投资方也应在合理期限内及时行权，避免因自身懈怠行为而在诉讼中其诉讼请求无法得到法院支持。

      2005年毕业于西北政法大学，毕业后在某国有银行工作。2010年起开始从事律师工作。现任广东金桥百信（中山）律师事务所高级合伙人，房地产与基础设施法律服务部主任、银行与投融资法律部主任。从事律师工作期间，从事大量的民商事诉讼业务与非诉讼业务，在企业收购、合同起草、建设工程合同诉讼、房地产买卖合同诉讼、公司诉讼等领域丰富的工作经验。拥有证券、保险、基金、银行业从业资格，中国并购交易师资格，深圳证券交易所独立董事资格。先后为多家外资企业、港资企业、上市公司、民营企业、政府单位提供法律服务。获得中山律协颁发的服务民营企业贡献奖、优秀委员会主任。

     擅长领域：商事诉讼与仲裁、投资融资、企业并购、房地产与建设工程、基础设施、政府投资建设项目、公司常年法律顾问。

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